…业务乱象VS对赌之压李永新何留资本厚爱考研考试辅导_网易…

教育者，天下之公器

作者：澜海

来源：铑财——铑财研究院

疫情重塑力量，仍在发酵。

聚焦教育产业，冰火两重天。一方面，在线教育站上风口，给谁学、猿辅导等用户业绩齐涨；一方面，传统教育则寒冬凛冽，不乏裸泳者。

市值两千亿的考研教育，不幸成为搁浅大鱼。上半年扣非净利润暴跌177.80%，堪称坠降。面对迫在眉睫的对赌任务，当家人李永新有多少翻盘机会？

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营收净利双跌 王者失色

8月30日，考研教育发布2020年半年报：营收28.07亿元，相比去年同期36.37亿元同比下降22.80%；归属上市公司股东净利亏损2.3亿元，同比下降147.26%；扣非净利润亏损3.67亿，同比暴跌177.80%；代表公司整体能力的净资产收益率大滑25.56%转负，归属于上市公司股东的净资产暴跌49.14%。

从主要会计数据和财务指标看，收入类几乎全线下挫，支出类几乎全线升高。升降之间，拷问着这家千亿白马股的实力成色。

要知道，近几年考研教育的营利增速堪称开挂。2015年考研教育营收20.76亿元，2019年达到91.8亿；净利由1.6亿元，猛增至18.05亿元，增势彪悍。

没有对比，就没有伤害。结合往日荣耀，更显当下颓势。

对此，考研教育解释称，亏损源自新冠疫情影响。疫情从根本上冲击了考研教育的业务运营。教师培训、公务员考试、事业单位考试等都延期到下半年进行，导致部分收入同步延迟近4个月，使本报告期公司能确认的营收较去年同期下降。在协议班占较高情况下，考试延期使本报告期的收入确认水平与实际经营情况发生较大背离。

客观而言，上述观点有数据支撑。

财报显示，2020年上半年考研教育公务员序列、事业单位序列、教师序列三大培训营收分别为12.18、2.49、3.5亿元，同比下降40.9%、4.2%、32.8%。而报告期培训人次同比增长37.08%，达到245.22万人次，合同负债达到72.22亿。

何以有此冲突感？

细观，与其扩张步伐不无关系。半年报显示，其员工总数相较去年年末数量增加19.03%。其中，授课师资增幅33.85%；研发人员增幅31.74%。直营分支机构1335个，较去年增加231个，增幅20.92%。

02

存贷双高藏乾坤 持续举债与豪横分红

当然，与这种逆势扩张并行的，还有举债动作。

令人玩味的是，在现金规模46.7亿的情况下，考研教育仍持续举债，报告期内短期借款增加28.78%。资金将用作购买和建设学习中心，及为应对线下开课的不确定性提前准备资金。

换言之，考研教育仍有翻盘信心。不过，这种存贷双高也是其痼疾。

近三年，考研教育现金持有量和短期借款同步走高，且增速很快。2018年和2019年还出现现金少于短期借款的情况。比如2019年，公司一边将27.24亿现金存入银行，一边又向银行借入28.67

亿短期借款。

一贷一存，看似矛盾，实则大有乾坤。

首先是利息问题。

2018年其现金10.47亿，利息收入超5000多万；2019年账上现金27.24亿，而当年利息只有243万；今年上半年持有现金超46亿，利息也只有288万。收益率差距为何这么大？

其次，虽然“借钱理财”，但考研教育并不差钱、甚至还很豪横，看看分红动作：2018及2019年度，考研教育现金分红金额分别为14.19亿元和14.80亿元，占当期归属于上市公司股东净利润的123%、82%，占当期末可供分配利润的99%、97%。

这样“清仓式”分红，甚至也引起了深交所质疑。

显然，这种粗放打法，对考研教育发展没有什么好作用。值得注意的是，由于银行贷款利息及金融机构手续费增加，考研教育2020年上半年财务费用为1.82亿元，较上年同期4250万元，同比增加329.68%。

03

业务乱象与对赌之压

资产负债率也高企，2019年资产负债率一度高达65.55%。

不过，这与其高额预收账款不无关系，其后是协议班模式。

往期看，此营销模式堪称考研营收利器。“协议班”承诺，学员若未能通过相关考试，考研教育将按协议退还学费，由此吸引大量考生。

以公务员省考为例，目前协议班价格为2.98万和3.88万，若未通过考试后退款2.58万（扣除学杂费）和3.88万元（全额退款）。

考研教育2018年重组报告书显示，2017年考研教育协议班占面授班营收的比重高达73.75%，远超竞品考研教育。

对考研教育来看，手握学员这些钱基本没有成本，理财自然很香。

然对学员而言，“协议班”或只是“看上去很美”。

搜索黑猫投诉、聚投诉、315消费保等各大投诉平台，关于考研教育退费乱象的投诉不在少数。

细看，多集中在“协议班”拖延退费问题上。

部分学员在申请退费时发现，依照协议申请退费后到账时间为30-45个工作日，结果半年过去依然阻碍重重，不少学员仍未收到考研教育退款，人均损失金额普遍在2万-5万之间。

2020年7月14日，北京市海淀区市场监督管理局发布关于谨慎选择教育培训机构的消费警示，考研教育等4家投诉较多的教育培训机构被曝光。

对于强体验、重口碑的教育产业而言，盲目透支学员信任，无疑自毁长城、作茧自缚。

那么，坐拥2000亿市值的知名上市企业，为何有此拖粗放打法呢？

看看对赌协议，或许考研教育也有无奈与急迫。

上文已提到，考研教育拥有彪悍的业绩成长性，但这不代表其上市路可以同频。

实际上，考研教育IPO之路并不顺畅。

2018年4月，考研教育主动终止了长达两年的辅导，选择曲线上市。2019年2月21日，亚夏汽车正式更名考研教育。

不过，光鲜背后，其也为此签下对赌协议：承诺2018年-2020年，扣非后归母净利润分别不低于9.3亿元、13亿元、16.5亿元。

2018年、2019年，考研教育超额完成业绩承诺，2018年扣非净利润11.13亿、2019年扣非净利润17亿，累计完成28.13亿承诺业绩。只是，步子是否太快、太急，看看上述问题投诉，也存考量。

终于，疫情黑天鹅还是打碎了美好想象。上半年巨亏财报，无异“一记闷棍”。如需完成这最后一赌，下半年需完成14.35亿，压力可想而知。

可以肯定的是，从上半年变脸业绩看，坐拥2000亿市值的考研教育抗风险力、稳健性并不光鲜。

放眼教育股，拥有千亿体量的，只有考研、好未来、跟谁学、考研教育。其中前三家都是主营K-12教育；位于职业教育的，只有考研教育一棵“独苗”，如何稳健前行，且行且珍惜。

但需要说明的是，考研教育依然有翻牌筹码。虽然上半年出师不利，但凭借稳步增长的学员人数和笔面试高峰期临近，第三季度收入或有大面积回暖。加之开年扩店的提前投入，考研等新业务发力，考研教育全年业绩逆袭也未可知。

04

“考试”大年 首富取舍 如何保持厚爱？

“先考试，再就业。”

4月28日，考研教育董事长李永新直播首秀中，对莘莘学子如是说。2020年是千载难逢的考试大年，李永新多次提及“危机”一词，并表示要乐观面对，转危为机。

细品，业绩变脸、对赌重压的考研教育又何尝不是“考试大年”？

说到教育业领军人物，很多人会想到俞敏洪。

然真正的资本明星，应是李永新、鲁忠芳母子。短短上市不足两年，考研教育从重组价3.68元涨至33.7元/股，市值从530多亿飙至2078亿元。2019年11月27日，李永新和鲁中芳母子以585亿身价登顶《2019年胡润百学.教育企业家榜》，成为中国教育领域新首富。

上市的确造富！

想来，这或许就是李永新、鲁忠芳不惜对赌，急迫上市的原因所在。

资本市场，也确实厚爱两者。

虽然2020上半年业绩不利，但开年以来，考研教育的股价涨幅可谓凶猛，涨幅已超8成，2000亿市值，泡沫几何我们不得而知。

可以肯定的是，这对母子身价再次水涨船高。2020年3 月 26 日,《2020 胡润百学 · 全球教育企业家榜》发布，鲁忠芳李永新母子以910亿元蝉联教育首富，比排在第六名的北大师兄俞敏洪多出710亿元。

且凭借“清仓式”分红，鲁忠芳、李永新仅2019年就分获6.12亿元、2.72亿元，即使没减持套现，也算上盆满钵满。

也许，这就是教育与资本结合的魔幻力量。

“万般皆下品，惟有读书高”，1999年成立的考研教育，在李永新的带领下可谓一路奔跑。

瞄准职业教育赛道，通过“差异化战略”，避开与考研、学而思等机构的惨烈竞争，得以快速发展。

具体业务看，考研教育核心业务是公务员、事业单位和教师等公职类招录考试培训，近年来向考研等领域渗透。砍掉连锁、全面直营化，细胞裂变式下沉，多元化扩张策略，产品标准化……在丰富实战中，考研教育塑练出一套完善的课程体系与标准化流程，奠定其教育巨头之位。

也或基于此，虽然半年报不佳，包括国金、中信、平安等14家券商机构还是给予考研教育“买入”“增持”评级，此外，北上资金也在持续增持。

原因也很简单。

国家统计局数据显示，上半年城镇新增就业564万人，仅为年度目标的62.7%。7月城镇调查失业率依然处在5.7%高位。

就业压力，自然让考公、考研、考事业编站上风口。据媒体报道，今年各省省考招录人数大幅增加。

另一方面，职业教育业依然松散。教育部和沙利文数据显示，2017 年职业教育市场规模约 7681 亿元，预计 2020 年超过万亿元规模。而考研教育 2019 年营收 91 亿元，占比不到行业规模的 1.2%。

简言之，考研教育还有巨大的成长空间。这从其2019年考研辅导营收超100%增速中，可见端倪。

显然，这些都是考研教育被资本厚爱的逻辑所在。

问题在于，这种厚爱能持续多久？考研教育亦或李永新、鲁忠芳母子能否抓住时机。

可以肯定的是，往期的豪横分红、大额理财、退费罗生门等粗放行为，已经不乏问题隐患。再优质的赛道与竞争护城河，都需保持精进与敬畏，否则只能把好牌打烂。

聚焦考研教育，无论是短期对赌，还是长期乘风破浪、守住厚爱王冠、持续开拓增量，必须换一种更加专注、专业、敬畏、责任的打法。

教育者，天下之公器。

教育社会性，是教育的根本属性。这也决定了教育产业具有社会公器性。教育产业，讲求初心深耕、口碑经验沉淀，属于慢热产业，其与资本的快回报、强逐利有天然冲突。一旦从业者被短利裹挟，追求速度、规模打法，往往易丢失本真，埋下颓势隐患，反而导致现实的资本舍弃、背离。

做善良的人，无我而利他。如何知行合一、个中取舍，铑财将持续关注。

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